Equinoccio monetario
Fecha: septiembre 2023
Cuadernos de Información Económica, N.º 296 (septiembre-octubre 2023)
Sumario
La instrumentación de la política monetaria de la eurozona se ha enriquecido mucho desde la crisis financiera global iniciada en 2007-2008. Aunque el objetivo final de la estabilidad de precios es el mismo y el canal de trasmisión a la economía sobre el que establece objetivos intermedios siguen siendo los tipos de interés a un día, el balance del Banco Central Europeo (BCE) ha cobrado una relevancia que va más allá de su función tradicional como soporte instrumental de la política monetaria, adentrándose en el campo de la estabilidad financiera e influyendo no solo en el tipo a un día, sino también en toda la curva de tipos de interés (ver Ezquiaga y Amor, 2023), a través de nuevos instrumentos menos ortodoxos. Esta situación ha conducido al BCE —como a la mayoría de los bancos centrales— a un balance de un tamaño sin precedentes que ha despertado polémicas, como la que se refiere a la estructura de su remuneración; malentendidos respecto a la relevancia de las cantidades en las decisiones monetarias; o incógnitas, como las que despiertan la estrategia de salida y los impactos en las primas del mercado de bonos. Por eso, ahora que el BCE denomina “de normalización” la etapa actual, iniciada en 2022, cabe preguntarse qué implica esto y si se podrá volver a un esquema como el previo a 2007.
La política monetaria sigue inmersa en una intensa y difícil lucha para combatir la inflación. La consecuencia más clara ha sido subidas muy continuadas en los tipos de interés. En la eurozona, estas elevaciones del precio del dinero se han sucedido durante más de un año y han elevado significativamente los costes de financiación de hogares, empresas y gobiernos. Se observa ya una apreciable contracción del crédito y aumento del coste de la deuda. Al menos dos generaciones incorporadas al mercado de trabajo no han conocido tipos de interés reales positivos y han pagado intereses muy reducidos por sus préstamos hasta hace algo más de un año. Este aumento del coste ha propiciado que los flujos de financiación a vivienda caigan y en julio de 2023 se situaban en el 2,5 % en tasa interanual. Por otro lado, los bancos han aumentado su beneficio antes de impuestos sobre su activo medio desde el 0,8 % hasta el 1 % en el primer trimestre de 2023 y su diferencial entre tipos de activo y pasivo ha aumentado sólo una décima, hasta el 1 %. Finalmente, el aumento del coste de la deuda pública ha sido también considerable. Desde 2021 el coste de emisión de bonos a 3 años ha subido un 3,75 % mientras que el de deuda a 10 años lo ha hecho un 3,16 %.
Cumpliendo con la cadencia bienal de someter a los bancos significativos a pruebas de resistencia, el supervisor europeo (BCE/SSM) ha culminado el ejercicio que abarca el periodo 2023-2025, tomando como punto de partida el cierre de 2022. De forma similar, su homólogo estadounidense (Fed), culminaba el mismo ejercicio para sus bancos significativos, con un mes de antelación, y de publicación, respecto al BCE. Frente a un entorno de tipos cero que condicionaba todas las pruebas de estrés anteriores, las de 2023 son las primeras pruebas de resistencia en un contexto de tipos elevados en el que afloran nuevos riesgos (de mercado, de interés, de liquidez) que no encontraban su sitio en las metodologías previas. Es por ello por lo que en esta ocasión los supervisores europeo y estadounidense han incorporado, a modo de ejercicio exploratorio, y sin repercusión inmediata en las exigencias de capital, la simulación de deterioros en las carteras de renta fija relacionados con el repunte en los tipos de interés. El artículo analiza los principales resultados a uno y otro lado del Atlántico, relativizados con la mayor o menor dureza de los escenarios planteados, y sobre todo incorporando la información aportada por ese ejercicio exploratorio.
El problema de acceso de los jóvenes a la vivienda es particularmente acusado en España y parece haberse agravado en los últimos años. Este puede ser uno de los factores que explique otros problemas socioeconómicos como el aumento de la edad de emancipación de los jóvenes españoles, que supera los 30 años, frente a los 26,4 años de la media de la UE. La disponibilidad de un parque de vivienda en alquiler abundante y a precios asequibles es una de las principales causas. La solución habitacional pasa por tanto por la elevación de la oferta, en especial en el segmento del alquiler. Existen numerosas iniciativas internacionales en este sentido que, ante las restricciones de los tesoros públicos para liderar este incremento de oferta desde la iniciativa pública, se están instrumentando en incentivos que doten de mayores posibilidades de acceso y elección a los jóvenes.
La respuesta fiscal a la pandemia de COVID-19 aumentó significativamente la deuda pública europea. Era de esperar, y en marzo de 2020 la Comisión Europea activó la “cláusula general de salvaguardia” del Pacto de Estabilidad y Crecimiento para hacer frente a la necesidad de un mayor gasto público. Esa “cláusula general de salvaguardia” se desactivará el 31 de diciembre de 2023. Independientemente de que se produzca o no una reforma de las normas de coordinación de la política macroeconómica europea, los responsables políticos de toda Europa tendrán que empezar a consolidar sus cuentas fiscales como preparación. Estos esfuerzos serán especialmente importantes para los seis Estados miembros de la Unión Europea (UE) con una deuda pública superior al 100 % del producto interior bruto (PIB). La elevada tasa de inflación tras la pandemia ha aliviado en parte la carga del ajuste, pero la rápida restricción monetaria introducida para calmar el acelerado aumento de los precios se sumará al reto.
La recaudación de impuesto sobre el valor añadido (IVA) aumentó de forma extraordinaria en 2021 y 2022. Los datos de la Agencia Tributaria (2023) sitúan el crecimiento en dichos años en el 14,9 % y el 13,4 %, respectivamente. Esta dinámica se ha visto ayudada por el viento de cola de una elevada inflación que escaló del 3,1 % de 2021 al 8,4 % de 2022. Este trabajo analiza cuánto ha crecido el IVA soportado por los hogares en esos años y qué parte es atribuible exclusivamente a la inflación. Los resultados muestran que la factura fiscal total de IVA aumentó en media en 2022 en 263,6 euros de los cuales 138,2 (el 52,4 %) euros son atribuibles directamente a la inflación. Asimismo, la carga fiscal acumulada de IVA en los años 2021 y 2022 como consecuencia exclusiva de las tensiones inflacionistas fue en promedio de 297,0 euros. Esa cuantía se eleva, aproximadamente, hasta 350 euros para un hogar tipo con un nivel de gasto similar a la renta media existente en España en 2022 (32.200 euros).
Hasta finales de 2022, España ha convocado en licitaciones y subvenciones el 43,7 % de los fondos Next Generation EU (NGEU) asignados, por lo que tendrá que acelerar el grado de ejecución para poder utilizar el resto de los fondos no reembolsables antes de la fecha límite de agosto de 2026. Si comparamos los fondos convocados (35.828 millones de euros) con los concedidos hasta esa fecha (16.349 millones), el grado de ejecución es del 45,6 %, ya que más de la mitad de los convocados no se habían concedido. De los concedidos, casi las tres cuartas partes (73,4 %) han tenido como destino el tejido empresarial, por un importe de 12.001 millones de euros. De las ayudas a las empresas, las grandes son las que absorben la mayor parte de las concedidas (59,3 % del total), frente al 40,7 % que han ido a parar a pymes. Por sectores, el más beneficiado es el de los servicios (46,9 % del total), seguido muy de cerca por la construcción (41,6 %). Dentro de los servicios, las ramas que más fondos han recibido son la de la información y las comunicaciones (15,4 % del total) y el comercio (12,1 %). En la industria, destaca el 3,6 % de las ayudas al sector de la automoción.
El cambio de entorno macroeconómico que afronta el sector financiero, así como el consiguiente cambio en la política monetaria que se ha llevado a cabo, en conjunción con los recientes episodios de inestabilidad financiera acontecidos en diversas geografías, ha fortalecido la necesidad del Banco Central Europeo (BCE) de reforzar la capacidad de resistencia del sistema bancario europeo ante eventos de inestabilidad. Bajo este contexto, el presente trabajo se focaliza en analizar dicha capacidad mediante un estudio de las principales perspectivas que adopta el supervisor bancario europeo en sus prioridades. Los resultados obtenidos permiten afirmar que, a pesar de los riesgos inherentes en el entorno y que deben ser gestionados, la banca europea muestra una imagen de fortaleza y capacidad de adaptación que reduce la probabilidad de episodios de inestabilidad financiera como los acontecidos en otras regiones.